Prema izračunima koje mi je prezentirao kad sam s njim razgovarao u Kulmerovim dvorima u srpnju, Ivica Todorić procijenio je vrijednost koncerna između 5,05 i 6,25 milijardi eura. Iako se u istom izračunu procjena vrijednosti duga od 5,4 milijardi eura, dakle oko 40 milijardi kuna, poklapa s podacima koje je dosad objavila Izvanredna uprava na čelu s Antom Ramljakom (konačni će izračun dati revizija koju provodi PwC), ta grubo izračunata vrijednost Agrokora sigurno će proći ozbiljnu reviziju naniže.

Razlog je Konzum. Kako se "razvoj Agrokora oslanjao i na dug", Todorić je računao da vrijednošću kompanije pokriva ukupni dug. Po svemu što se sad čini, upravo Todorićeva procjena o vrijednosti maloprodaje od 1,5 do 2 milijarde eura neće izdržati reviziju.

Sudeći prema posljednjemu mjesečnom izvješću izvanrednog povjerenika Ante Ramljaka Vladi i javnosti, Konzum, odnosno ukupna maloprodaja je slaba točka Agrokora, rupa koja ga potapa. A na taj su se segment koncerna Ivica Todorić i uprava koju je vodio kroz prethodnih četvrt stoljeća najviše oslonili - u njega su uložili najveći napor.

Imao i plažu Gazdina vila na prodaju: Tu je dovodio prijatelje i elitu

Istodobno poduzeća iz segmenta Prehrana, a to su Jamnica, Ledo, Zvijezda, PIK Vrbovec, kao i Sarajevski kiseljak, Frikom te Dijamant "rade bolje nego ikad", kaže konzultant uključen u analizu poslovanja i mogućnosti restrukturiranja Agrokora. Potvrđuje to i bankar koji pažljivo prati što se događa s potencijalima i vrijednošću kompanije od koje očekuje naplatu svojih potraživanja.

U prvom članku u kojem sam se pozvao na razgovor s Ivicom Todorićem prezentirao sam i izračun prema kojem Prehrana zaista predstavlja najveću vrijednost koncerna. Niz međunarodnih banaka procijenili su Prehranu na oko 2,3 do čak 3 milijarde eura (bez ulaženja u knjige i detaljne podatke). Prodajom 49 posto vrijednosti prehrane Todorić je računao skupiti oko milijardu eura kojima bi riješio urgentne dugove, koji su očito izazvali kalvariju.

Koji je razlog što to nije napravio prije, u godinama kad je dospijeće duga bilo još relativno daleko, i je li tome razlog nesklonost da se odrekne vlasništva, vjera da može plivati na valovima duga kao i prije ili se u knjigama krije još nešto što ne znamo, odgovore će ponuditi revizija.

U istom izračunu Maloprodaju je Todorić procijenio na 1,5 do 2 milijarde eura. Za razliku od Prehrane, koja je prema izvješću izvanrednog povjerenika na otprilike 4 milijarde kuna prihoda stvorila u prvih šest mjeseci ove godine značajnu operativnu dobit (EBITDA) od čak 521 milijun kuna, Maloprodaja i veleprodaja su na 7,3 milijardi kuna prihoda imali gubitak prije otplate dospjelih dugova i drugih obaveza od čak 234 milijuna kuna. Sam Konzum u Hrvatskoj oko 75 milijuna kuna.

Na čemu Todorić temelji vrijednost Konzuma i ukupne maloprodaje? Izračun je prilično paušalan. Todorić podsjeća da je 2011. godine srpski poduzetnik Miroslav Mišković prodao lanac trgovina Maxi belgijskom lancu Delhaize za vrijednost otprilike jednaku vrijednosti ukupnog prihoda. Slično se dogodilo na burzi s ruskom Lentom 2014. godine. Kako je ukupni prihod Konzuma dosezao dvije milijarde eura, Ivica Todorić je računao da tvrtka na tržištu 2018. godine može dosegnuti tu vrijednost. Naravno, nije riječ o tome da su stvari ove godine krenule krivo, nego i zašto su krenule krivo.

Sberbanka Rusi ne žele Todorića, naplatit će se od Vlade (svih nas)

Konzultant s kojim sam razgovarao podsjeća na nekoliko činjenica koje Todorić ne uključuje u svoj izračun, a važne su za određenje vrijednosti. Prije svega, u vrijeme prodaje 2011. godine Miškovićev Maxi stvarao je dobit. Cijena koju je postigao bila je 12,5 puta veća od operativne dobiti (EBITDA). A Konzum sad stvara gubitak. Drugim riječima, ukupni prihod – koji je Todoriću kroz cijelu njegovu poduzetničku karijeru bio glavni pokazatelj jer je opisivao veličinu tržišta koje zauzima i veličinu kompanije - vrlo je slab orijentir vrijednosti.

Osim toga, nakon što je Maxi kupljen, Belgijci su otpisali praktički polovicu vrijednosti koju su uložili, a ljudi uključeni u transakciju s njihove strane našli su se na udaru. Poslovni je dnevnik, pozivajući se na beogradsku Politiku, čak pisao da se lani pregovaralo o povratku Maxija u Miškovićeve ruke za drastično manje novca, oko trećine cijene. Dakle, cijena plaćena za Maxi je slab pokazatelj.

Već sam u jednom od prethodnih članaka objasnio da Konzum ima goleme obaveze. Dobavljačima je prodao police, investitorima je prodao zgrade i ponovno ih unajmio po prilično nepovoljnim uvjetima. Također, zbog poslovne politike Konzuma, na primjer favoriziranja proizvoda kompanija iz sastava koncerna, roba na policama stajala je dvaput dulje nego u konkurentskim lancima, što je bitno umanjivalo zaradu na volumenu, premda je Todorić tvrdio da je upravo volumen njegova strategija. Procjena je da takav Konzum ni izbliza ne može dostići vrijednost koju je Todorić zamislio.

Javnost nerijetko postavlja pitanje koliko je Todorić "izvukao" iz koncerna koji je dospio u bankrot. Time se bave revizija i DORH. No koliko god da ispadne, ako išta ispadne, čini se da je puno veći iznos "utopljen" u poslovnu strategiju koja se pokazala pogrešnom. Iako proizvodi gubitke, to ne znači da Konzum ne vrijedi ništa. Uz značajno smanjenje tereta duga, zatim redefiniranje postojećih ugovora i restrukturiranje moguće je stvoriti uvjerljive planove prema kojima bi Konzum u budućnosti počeo stvarati dobit. Tu budućnost neki bi investitor mogao i platiti.

Sve to, međutim, znači da se ne mogu izbjeći golemi otpisi potraživanja, a oni – silom prilika – ne mogu proći bez sudskih tužbi. Nije riječ samo o Rusima i ruskim bankama, koje su već pokrenule procese, nego i o drugim neosiguranim investitorima. Američke investicijske banke imaju obavezu prema svojim dioničarima pokušati sudskim putem naplatiti svoja potraživanja.

Novi problemi Gazda prelomio: Sprema tužbu protiv Hrvatske?

"Pojedu" li svu vrijednost Agrokora sadašnji kreditori, posebno američki fond Knighthead Capital Management putem tzv. roll up aranžmana koji im jamči i naplatu plasmana nastalih prije aktiviranja zakona, drugi će vjerovnici ostati kratkih rukava. Tužba će im se nametati kao jedini način da se pred svojim "gazdama" opravdaju zašto su ulagali u Agrokor i Hrvatsku, koja je u pola posla promijenila uvjete investiranja. Iako ni stečajem ništa ne dobiva, velika je opasnost da ta skupina vjerovnika glasa protiv nagodbe čije je obrise izvanredni povjerenik Ramljak najavio za listopad.

U tom kontekstu treba promatrati i posljednju "razmjenu poruka" između ruske i hrvatske strane. Iako poruka potpredsjednice Martine Dalić da Rusi "ne pomažu oporavku" Agrokora izgleda optužujuća, ona u stvari u odnosu na prethodne poruke, kojima je dijalog zatvaran, ovaj put dijalog otvara. Prije svega, Dalić naznačuje da je "oporavak Agrokora" moguć.

Koliko je stvarno moguć, to je drugo pitanje, no potpredsjednica Vlade sugerira da bi nakon procesa koji provodi Izvanredna uprava nešto moglo opstati u što bi se Rusi, "podrže li oporavak", mogli uključiti. U tom kontekstu treba promatrati i veliki intervju koji je Večernjem listu dao ruski veleposlanik Azimov, s čijim je oštrim izjavama u veljači slučaj Agrokor i započeo. Svi koji su na bilo koji način povezani s Agrokorom, bilo kao bankari, konzultanti i drugi, a s kojima sam razgovarao, pažljivo su pročitali taj intervju.

Čini mi se da je najvažnija informacija u intervjuu da potpredsjednica Dalić u listopadu ponovno odlazi u Rusiju. Treba podsjetiti da je početkom lipnja već bila u Moskvi, ali razgovori očito nisu završili "prekidom neprijateljstava". U listopadu će, nakon revizije i nacrta nagodbe, biti jasnije što se s Agrokorom može učiniti. To će Dalić dati novu priliku.